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Update Obligations : les difficultés arrivent

Lundi, les bons du Trésor américain ont atteint un niveau plancher de 0,313 % pour ensuite remonter à 0,678 %. Les Bunds allemands ont atteint un niveau plancher de -0,90 % lundi pour ensuite remonter légèrement à -0,80 %.

En résumé

  • Faible taux d'intérêt
  • Coronavirus
  • La guerre des prix sur le marché du pétrole
Update Obligations : les difficultés arrivent
Update Obligations : les difficultés arrivent

Les rendements des obligations d’État japonaises et allemandes ont respectivement chuté en dessous de 1 % en 2012 et en 2014 et se maintiennent actuellement en territoire négatif. Au cours des six à huit dernières années, les rendements des obligations d’État sont restés aux alentours ou en dessous de zéro en Europe et au Japon, car le rebond économique qui a suivi leur première expérience de taux zéro n’a pas mené à une hausse considérable de l’inflation, qui reste inférieure aux objectifs d’inflation fixés par les banques centrales. Des rendements nuls pour les bons du Trésor américain sont plus probables que jamais, étant donné que la Réserve fédérale devrait bientôt effectuer de nouvelles baisses de taux, peut-être même cette semaine.

Un environnement sans inflation, avec une faible croissance de la productivité, peu d’expansion fiscale et une épargne plus importante est susceptible de maintenir les taux bas, voire même de les plonger en territoire négatif. Seuls les pays avec une expansion fiscale claire et solide devraient être capables d’éviter les taux d’intérêt très négatifs pour leurs obligations souveraines.

Comment est-ce que les rendements des bons du Trésor américain se sont autant rapprochés de zéro ? Une série de chocs en ont été la cause et il n’est pas encore clairement établi si ces chocs provoqueront une récession officielle à la place d’un simple ralentissement majeur. Ces chocs ont débuté avec la guerre commerciale de l’année dernière entre les États-Unis et la Chine, ce qui a virtuellement immobilisé les dépenses mondiales en capital au cours du quatrième trimestre. Ce problème s’est accentué avec le coronavirus et devrait engendrer une contraction de la croissance économique chinoise au cours du premier trimestre et de celle du reste du monde pour le deuxième trimestre. Un autre choc a été la guerre des prix de l’OPEP, qui a contribué à la baisse de moitié des prix du pétrole depuis début janvier.

La question principale en matière de gestion de portefeuille actuellement est de savoir si les ventes massives sur les marchés à risque se poursuivront ou si les mauvaises nouvelles ont déjà été suffisamment prises en compte, ce qui voudrait dire qu’il est raisonnable de penser que les marchés risqués atteindront bientôt leur niveau le plus bas. Cependant, toute réponse à cette question comporte assurément une grande part d’incertitude.

Les marchés risqués devront plus que probablement faire face à des décisions supplémentaires prises par les décideurs politiques des grands pays développés en matière de restriction de la circulation des personnes et des biens. Il faut toutefois se demander à quel point les investisseurs ont déjà pris en compte la prévision de telles restrictions dans l’établissement des prix des marchés risqués.

Il est également intéressant de se demander si les marchés ont adopté une position trop pessimiste par rapport à la durée probable de ces restrictions ou si les investisseurs ont (au contraire) adopté une position trop optimiste en regard des conséquences économiques du virus, ce qui les obligerait à renforcer leur pessimisme à cet égard. Nous ne sommes pas très confiants par rapport aux réponses à ces questions. Les pays continuent par exemple d’adopter des restrictions. Les marchés risqués continueront d’être à la peine au cours des semaines à venir pour contrebalancer les nouvelles liées au virus et les politiques adoptées en vue de lutter contre le virus et de soutenir les économies.

De nouvelles restrictions de politique en matière de circulation des personnes (dans le contexte d’augmentation rapide des infections aux États-Unis et en Europe) doivent être prises en compte. Celles-ci nuisent à l’économie, mais doivent être mises en relief avec deux types de facteurs favorables aux marchés risqués : (1) les efforts politiques pour stimuler la demande des biens et des services et (2) la forte probabilité que les restrictions de circulation s’allègent légèrement un peu plus tard dans l’année par rapport à la situation au cours des semaines à venir.

Au sein des marchés à revenu fixe, les spreads de crédit sont dans l’ensemble plus élevés, malgré la recherche de rendements, étant donné que les investisseurs préfèrent les obligations à rendement positif. Nous pensons qu’un investisseur long terme devrait avoir principalement du crédit dans son portefeuille d’obligations. Les spreads des obligations à haut rendement se sont élargis pour atteindre des niveaux inédits depuis la crise des matières premières au début de l’année 2016, et précédemment vers la toute fin de la crise de la dette grecque en 2012. Les rendements ont grimpé pour se rapprocher du seuil de 5 % atteint la dernière fois à la fin de 2018.

À la traîne par rapport aux obligations de la catégorie B, les obligations de la catégorie BB ont dû faire face à des ventes massives par rapport aux crédits de la catégorie BBB. Nous pensons que les prévisions liées à l’augmentation des achats d’actifs par la Banque centrale européenne ont joué en faveur des crédits BBB.

La représentation des flux est extrêmement préoccupante, car le segment de moins bonne qualité ne dispose presque plus de liquidités. Certains investisseurs qui ont besoin de cash privilégieront une vente de leurs obligations de bonne qualité en raison d’une meilleure liquidité. Cette situation pourrait signaler une augmentation du risque, mais il s’agit d’un choix de vendre les crédits de meilleure qualité et de garder les crédits les moins liquides de moins bonne qualité.

Nous surveillerons attentivement l’évolution de la situation. Si la liquidité est renforcée, le marché devrait octroyer également plus de soutien.

Roel Barnhoorn
Investment Communications
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